国泰君安:海通证券 春播秋收 谨慎增持

 净资本 360 亿元、居行业第一。募集资金在创新业务上投入已达130 亿元。但短期内创新业务尚难以显著提升ROE 预期；需要指出的是，强大的资本实力意味着传统业务的规模优势和创新业务的先发优势，创业板、融资融券、股指期货推出，及其他创新业务规模化，必将推动资本优势转化为盈利能力，公司长期投资价值也将显露无疑。

　　直接投资业务呈现海通开元、海富产业和海通产业三箭齐发态势，预期近期投入资金将达到20-30 亿元，推进步伐超出预期；尤其在产业基金上，处于遥遥领先的位置，金风科技等多个项目已进入收获期。

　　创业板的启动将成为直投业务乃至于公司业绩的催化剂。创业板对公司的推动不仅表现在可以获得增量的承销费收入，更为重要的是开启了公司“直接投资+承销”的崭新盈利模式，加速直投业务的规模化进程。即将在创业板上市的武汉中元华电和浙江银江电子即为典型案例。

　　对百瑞信托的收购仍在进行，预计年底将有实质结果。公司将继续利用雄厚资本、和信托平台优势，逐步切入其他金融领域，打造金融控股集团。公司也将从人才激励、税收优惠、金融控股集团支持、金融产品现行先试以及上海国资重组的商业机遇等多方面受益于上海国际金融中心建设。

　　佣金率下降的最大风险来自于营业网点放开设立，但渐进放开才是最佳选择。故我们判断1 季度的快速下降并非常态，佣金下降趋势将明显放缓。

　　预期公司第3 季度EPS 为0.17 元、ROE 为3.4%。基于自营下半年将低于预期的判断，微调全年业绩至0.57 元、ROE 为11%，对应同比增速42%。

　　从境内外证券商的估值水平来看，2-2.5 倍PB 应是比较安全的区域，目前公司的估值已经十分接近这一区域，投资价值已开始显现。我们仍然维持谨慎增持评级。创业板、融资融券、股指期货等的推出，上海金融中心建设的加速将是独立于行情之外的催化剂。